'2020년 예상 대형 기업공개(IPO) 리스트'에서 한화종합화학의 이름이 지워지고 있는 모양새다. 2년간의 '반짝 호황'을 놓치며 실기(失期)했다는 평가가 나온다. 큰 관심을 보이던 국내외 주요 투자은행(IB)들조차 연내 상장 준비 착수엔 무게를 두고 있지 않다.

문제는 한화종합화학을 둘러싼 국제 산업 생태계가 더 불리한 방향으로 돌아가고 있다는 것이다. 한화그룹은 2022년까지 한화종합화학을 상장하지 않으면, 1조5000억원이 넘는 자금을 삼성그룹에 지급하고 잔여지분을 사와야 한다.

20일 금융권에 따르면 한화종합화학은 지난달 실무선에서 주관사단 구성 여부와 상장 시기 등에 내해 내부 검토를 진행했다. 다만 이 자리에서 구체적인 상장 계획에 대해 확정된 사항은 없었다.

한화종합화학은 국내 1위(생산능력 기준) 고순도 테레프탈산(PTA) 제조업체다. PTA는 합성섬유인 폴리에스터와 포장용기인 PET병 제조의 원료로 쓰인다. 한화종합화학의 PTA 생산능력은 연 160만톤으로 국내 전체 PTA 생산량의 3분의 1을 담당한다.

지난해 유가증권시장에 입성한 한화시스템의 '다음 타자'로 주목받았지만, 최근엔 IB들도 2020년 상장 절차 착수에 큰 기대를 걸지 않고 있는 분위기다.

한 외국계 IB 관계자는 "한화종합화학 수준의 대형사의 경우 상장 절차 착수 전 접촉이 잦아지며 쿠킹(cooking;사전준비)이 진행되기 마련이지만, 아직 아무런 소식이 없다"며 "사실 지금 올라온다 해도 산업 업황은 물론 증시도 석유화학에 우호적이지 않아 매우 힘겨운 작업이 될 것"이라고 말했다.

한화그룹은 지난 2015년 4월 삼성그룹으로부터 삼성종합화학을 인수해 한화종합화학으로 간판을 바꿨다. 한화그룹의 자금력이 부족해 삼성그룹이 24.1%(1024만여주)의 지분을 남겼는데, 이는 2022년까지 IPO를 통해 투자회수(exit)를 시켜주기로 했다. 만약 상장이 이뤄지지 않으면 직전해 상각 전 영업이익(EBITDA) 배수 11배 가치에 한화그룹이 되사주기로 했다.

한화석유화학의 현재 연간 EBITDA는 6000억원 안팎으로 계산된다. 현 실적을 유지한다면 11배 배수를 적용한 한화종합화학의 기업가치는 6조6000억원, 삼성 보유 지분 24.1%의 지분가치는 1조5500억여원이 된다. 상장이 무산되면 한화그룹이 잔여지분을 가져오며 삼성그룹에 이 금액을 지불해야 한다.

금융권에서는 한화그룹이 이미 한 차례 기회를 놓쳤다는 평가를 내리고 있다. 지난해 한화시스템이 아니라 한화종합화학부터 상장했어야 했다는 것이다.

한화종합화학의 핵심 생산품목인 PTA는 업황 싸이클의 영향을 크게 타는 제품이다. 2010년대 초반까진 황금알을 낳는 거위로 불리기도 했지만, 주 소비처인 중국이 원료인 파라자일렌(PX)과 PTA 자체 생산량을 크게 늘리며 국제 시세가 폭락했다.

일례로 같은 PTA 생산업체인 태광산업의 경우 2011년 2722억원이던 영업이익이 2012년 마이너스(-) 372억원으로 급감하며 적자전환했다. 당시 주당 180만원에 달하던 태광산업 주가는 1년만에 80만원대로 곤두박질쳤다.

톤당 1400달러가 훌쩍 넘던 국제 PTA 시세는 2012년부터 거의 6년간 줄곧 약세를 보였다. 2014년 이후로는 600달러선을 맴돌았다.

덕분에 PTA 제조업체 수익성의 척도인' PTA 스프레드'도 망가졌다. PTA 스프레드는 원료인 PX와 PTA 판매가와의 차이를 뜻한다. PTA 스프레드는 2014년 이후 2017년까지 100달러선 아래로 떨어졌다. PTA 스프레드 100달러는 아주 보수적인 관점에서 이익의 마지노선으로 꼽힌다. 이 이하로 떨어지면 적자를 피할 수 없다는 말이다.